歐盟委員會(huì)修訂《金融工具市場(chǎng)指令》(MiFID II)的最新草案可能會(huì)使一些歐洲投資機(jī)構(gòu)通過正式授權(quán)對(duì)經(jīng)紀(jì)人交叉網(wǎng)絡(luò)(BCN)的自由使用權(quán)而減少了場(chǎng)外交易資金的獲取。根據(jù)MiFID II，BCN將被視為新建立的場(chǎng)所類別的子集-有組織的交易設(shè)施(OTF)，其定義為“由投資公司運(yùn)營(yíng)的內(nèi)部電子匹配系統(tǒng)，可對(duì)客戶執(zhí)行訂單其他客戶訂單”。
10月7日的MiFID II草案確認(rèn)，在新的OTF體制下，BCN將能夠?qū)φl可以加入和不能加入他們的網(wǎng)絡(luò)行使自由裁量權(quán)。目前，允許BCN的運(yùn)營(yíng)商確定參與范圍，但是由于它們不屬于MiFID現(xiàn)有的場(chǎng)館類別，因此至今尚未得到正式批準(zhǔn)。
一些金融機(jī)構(gòu)，尤其是歐洲大陸較小的買主，擔(dān)心BCN的酌處權(quán)可能導(dǎo)致形成獨(dú)家俱樂部，在這些俱樂部中，規(guī)模較小的外圍參與者可能會(huì)被排除在某些有吸引力的流動(dòng)資金池之外。
一位資深行業(yè)人士說：“例如，由一家大型拱形經(jīng)紀(jì)人經(jīng)營(yíng)的OTF成員的那些客戶將享有一定的流動(dòng)性，但被此類大型OTF排除的那些客戶將不公平地錯(cuò)過機(jī)會(huì)，”
執(zhí)行管理系統(tǒng)和TCA服務(wù)的提供商TradingScreen的分析主管Robert Kay表示同意。他說，由摩根士丹利，瑞銀和高盛創(chuàng)建但最近被拆除的“財(cái)團(tuán)黑池”模型，似乎更有可能在新規(guī)則下與諸如買方到買方的既有提供商一起主導(dǎo)阻止交易場(chǎng)所Liquidnet。
“盡管對(duì)他們來說并不是特別合適，但這些銀行證明了財(cái)團(tuán)的暗池是可以做到的。但是，要確定哪些經(jīng)紀(jì)人/交易商擁有足夠的“正確類型”的客戶可能會(huì)很困難，并且可能成為擠占競(jìng)爭(zhēng)的基礎(chǔ)，無論是在“大型企業(yè)”還是較小的專業(yè)公司中，”凱說。
根據(jù)MiFID II，所有MTF和受監(jiān)管的市場(chǎng)將向所有合格成員開放。MTF唯一可適用于整個(gè)市場(chǎng)細(xì)分的限制-例如僅適用于買方-且此類限制必須以非歧視性方式應(yīng)用于該市場(chǎng)細(xì)分。系統(tǒng)化的內(nèi)部人對(duì)會(huì)員資格擁有酌處權(quán)，并且與OTF不同，可以利用自己的專有資本進(jìn)行交易。對(duì)于監(jiān)管市場(chǎng)，MTF和OTF，交易前和交易后的透明度要求將“相同”。
盡管許多評(píng)論家預(yù)測(cè)經(jīng)紀(jì)人將試圖推翻BCN和OTF中的道具流動(dòng)禁令，但Kay注意到場(chǎng)館經(jīng)營(yíng)者將隨著時(shí)間的推移對(duì)監(jiān)管做出回應(yīng)。他說：“歐洲有試圖按原樣監(jiān)管市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，而沒有考慮到結(jié)構(gòu)會(huì)根據(jù)監(jiān)管和客戶需求而發(fā)展的事實(shí)。” “但是，這些市場(chǎng)將以法規(guī)起草者無法預(yù)料的方式發(fā)展，并使那些最有能力利用新法規(guī)產(chǎn)生的異?，F(xiàn)象的人受益。”
安永(Ernst and Young)資產(chǎn)管理監(jiān)管改革負(fù)責(zé)人安東尼·科比(Anthony Kirby)認(rèn)為，買方客戶需要對(duì)BCN之間的差異進(jìn)行更多的澄清。
“并非所有BCN都是相同的。許多成熟的藍(lán)籌賣方參與者要么將自己推銷為無沖突的代理提供商，要么在客戶流和專有流之間保持嚴(yán)格的職責(zé)分離，” Kirby說。“但是，買方和監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要對(duì)其他一些BCN在實(shí)踐中的運(yùn)作有更深入的了解。”
在尋求流動(dòng)性時(shí)，柯比說，買方有時(shí)會(huì)不愿使用某些BCN，因?yàn)樗麄儾幌虢佑|潛在的有毒流動(dòng)。
凱同意了。他說：“有些客戶對(duì)他們?cè)谄渲幸恍﹫?chǎng)所的交易正在與什么流動(dòng)進(jìn)行交互感到擔(dān)憂，”他指出一些經(jīng)銷商已經(jīng)通過在他們的定單發(fā)送系統(tǒng)中提供“選擇退出”來做出回應(yīng)。
對(duì)于柯比而言，買方偏好受價(jià)格或流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)。他說：“如果價(jià)格是首要考慮因素，那么立即獲得流動(dòng)性就不會(huì)帶來市場(chǎng)沖擊風(fēng)險(xiǎn)。”
但凱認(rèn)為，如果沒有經(jīng)銷商專有的交叉機(jī)會(huì)，BCN池可能難以產(chǎn)生流動(dòng)性。他解釋說，MiFID的第一版試圖通過讓交易商注冊(cè)為系統(tǒng)內(nèi)部人(SI)來增強(qiáng)交易者在“場(chǎng)外”交易中的透明度。但是，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)SI的定義中存在漏洞，使得交易可以與經(jīng)紀(jì)人黑池中的專有資金流交叉，而無需交易前的透明度要求。
凱指出，新的OFT制度似乎是為確保這次沒有任何事情落入網(wǎng)外而專門設(shè)計(jì)的。他說：“有趣的是，正在制定規(guī)則，以確保道具交易不能與這些集合中的客戶訂單互動(dòng)。” “這似乎排除了做市活動(dòng)，可能導(dǎo)致這些資金池中的流動(dòng)性減少。此外，很多單經(jīng)紀(jì)人的OFTs不太可能具有足夠的活動(dòng)來吸引會(huì)員。