商品交易期貨委員會(huì)(CFTC)由于對(duì)掉期交易的保證金待遇而面臨著一個(gè)主要的衍生品參與者的憤怒，這進(jìn)一步證明了多德-弗蘭克規(guī)則制定過(guò)程變得越來(lái)越緊張。

本周初，全球數(shù)據(jù)，分析和執(zhí)行服務(wù)提供商彭博社(Bloomberg)威脅CFTC就掉期保證金處理方法(相比掉期期貨)采取法律行動(dòng)。

彭博正準(zhǔn)備推出掉期執(zhí)行工具(SEF)，該交易場(chǎng)所將提供由CFTC監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)化掉期工具的交易。

彭博的SEF將受到《多德-弗蘭克法案》(Dodd-Frank Act)的約束，該法案的目的之一是通過(guò)將掉期交易推向類(lèi)似交易所的場(chǎng)所和票據(jù)交換所來(lái)降低OTC衍生品市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

可能的SEF運(yùn)營(yíng)商正在等待其規(guī)則的最終簽署(CFTC會(huì)在未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)預(yù)期)，美國(guó)期貨交易所推出了掉期期貨，這種工具可以在上市的期貨中復(fù)制類(lèi)似掉期的敞口。

掉期期貨最初是創(chuàng)建的，因此市場(chǎng)參與者可以保持在掉期交易的閾值以下，該閾值要求他們?cè)诙嗟?弗蘭克協(xié)議下注冊(cè)為掉期交易商或主要掉期參與者。IntercontinentalExchange(ICE)上市的電力和天然氣掉期期貨迅速?gòu)腛TC市場(chǎng)吸納了流動(dòng)性，而CME Group和Eris Exchange提供的利率掉期期貨仍在吸引。

盡管許多新的掉期規(guī)則已經(jīng)生效，包括報(bào)告和清算掉期交易商和主要掉期參與者的信貸和利率衍生品，但彭博社提起法律訴訟的威脅并不是CFTC面臨的唯一挑戰(zhàn)。

本月初，美國(guó)存托信托與清算公司威脅要起訴該機(jī)構(gòu)，因?yàn)樵摍C(jī)構(gòu)批準(zhǔn)了芝商所的規(guī)則，該規(guī)則要求在其市場(chǎng)上進(jìn)行的交易也必須報(bào)告給其數(shù)據(jù)庫(kù)。在華爾街多家公司遭到抨擊之后，CFTC還不得不放棄與商品持倉(cāng)限制有關(guān)的提議。

彭博對(duì)CFTC構(gòu)成法律威脅的癥結(jié)在于，與掉期相比，掉期期貨所需的初始保證金支付更低，該公司認(rèn)為這將驅(qū)使流動(dòng)性從SEF轉(zhuǎn)移出去。期貨通常需要基于一日風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VaR)計(jì)算的保證金，而掉期合約的保證金則基于五天的VaR，這會(huì)增加使用該工具進(jìn)行對(duì)沖的機(jī)構(gòu)投資者的成本。

“有了ICE，CME和其他能夠提供保證金要求遠(yuǎn)低于可以在功能上互換的掉期的期貨產(chǎn)品的交易，對(duì)SEF(無(wú)法提供期貨)的影響深感不安，”律師事務(wù)所合伙人Eugene Scalia寫(xiě)道。 Gibson，Dunn和Crutcher在代表彭博社致CFTC的信中。

彭博社希望將一種等同的一日VaR保證金方法應(yīng)用于已結(jié)算掉期和期貨，并已要求在3月19日之前對(duì)其函件作出答復(fù)，以便在有必要的情況下，它有足夠的時(shí)間在美國(guó)強(qiáng)制清算之前獲得禁令性救濟(jì)。金融實(shí)體于6月10日發(fā)布。

保證金處理

如果衍生品交易的交易對(duì)手破產(chǎn)，則使用初始保證金來(lái)保護(hù)非違約交易對(duì)手免受違約公司造成的任何損失。

場(chǎng)外交易(OTC)衍生品的可定制性質(zhì)意味著它們被認(rèn)為更具風(fēng)險(xiǎn)性，并且要求初始保證金至少能反映五天的清算期，而標(biāo)準(zhǔn)合約期限的上市期貨則為一日。

因此，金融咨詢公司W(wǎng)oodbine Associates的固定收益和衍生品主管Sean Owens認(rèn)為CFTC對(duì)于掉期與掉期期貨的保證金處理是“完全合理的”，指出每種工具的構(gòu)成存在根本差異。

“期貨合約，就像CME的可交付IRS合約一樣，都是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品。掉期沒(méi)有，并且具有不同的生效日期，利率等特征，并且不是通用的。”歐文斯說(shuō)。“期貨通過(guò)中央限價(jià)訂單簿在指定的合約市場(chǎng)(DCM)上交易。掉期交易具有在SEF或DCM上進(jìn)行交易的靈活性，并且不限于中央限價(jià)單交易。”

歐文斯補(bǔ)充說(shuō)，提議的保證金框架為更多通用期貨產(chǎn)品的交易和中央訂單簿的執(zhí)行提供了激勵(lì)，他認(rèn)為這是多德-弗蘭克的長(zhǎng)期目標(biāo)。

Owens補(bǔ)充說(shuō)：“目前的情況是，我們可能會(huì)看到期貨與掉期交易的使用顯著增加，這對(duì)整個(gè)市場(chǎng)都是有利的。”

套期影響

但是其他人則認(rèn)為，鼓勵(lì)從互換掉期到期貨的大規(guī)模遷移可能會(huì)通過(guò)限制機(jī)構(gòu)投資者精確對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的能力而增加系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

交易后處理公司Omgeo的衍生品策略和對(duì)外關(guān)系執(zhí)行董事Ted Leveroni表示：“與標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)外交易相比，期貨的標(biāo)準(zhǔn)化性質(zhì)使投資公司在使用這些工具時(shí)更難以準(zhǔn)確抵消風(fēng)險(xiǎn)。” 。“由于成本原因，一些市場(chǎng)參與者將轉(zhuǎn)向期貨，但有人擔(dān)心他們將無(wú)法實(shí)現(xiàn)完美的對(duì)沖。”

Leveroni補(bǔ)充說(shuō)，不僅僅是增加的保證金要求可能導(dǎo)致公司增加對(duì)期貨的使用。例如，他列舉了一些經(jīng)紀(jì)人不愿滿足買(mǎi)方對(duì)清算掉期交易的需求。

他說(shuō)：“正在努力尋找經(jīng)紀(jì)人以滿足其場(chǎng)外衍生品交易和清算需求的買(mǎi)方公司正被推向已經(jīng)建立了經(jīng)紀(jì)關(guān)系的期貨市場(chǎng)。” “監(jiān)管機(jī)構(gòu)的立場(chǎng)很明確，掉期與期貨相比具有不同的風(fēng)險(xiǎn)，因此它們不太可能接受同等的保證金待遇。”

盡管CFTC可能不愿放松掉期交易的初始保證金，但一些人認(rèn)為，一旦新的掉期立法生效，抵押品需求的增加可能會(huì)放松。

“利潤(rùn)不是一成不變的，”德赫特律師事務(wù)所合伙人霍蘭德·韋斯特說(shuō)。“一種方法可能是從對(duì)交換產(chǎn)品使用更高的保證金開(kāi)始，然后隨著清算掉期市場(chǎng)的發(fā)展和發(fā)展而放寬對(duì)未來(lái)的要求。然而，從第一天開(kāi)始的高利潤(rùn)率只會(huì)阻礙掉期交易市場(chǎng)的參與。”